■作者：國泰君安證券，徐強(qiáng)、邵瀟、于歆

01

固廢行業(yè)龍頭開始尋找第二成長曲線

固廢行業(yè)龍頭開始尋找第二成長曲線。1）固廢等運(yùn)營類公司具備天然的現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)，存在向新能源等具備更廣闊市場(chǎng)轉(zhuǎn)向的先決條件；2）目前大多數(shù)固廢龍頭企業(yè)均有轉(zhuǎn)型預(yù)期，圍繞新能源綠電運(yùn)營商、新能源材料生產(chǎn)商等領(lǐng)域開展轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)。3）伴隨優(yōu)質(zhì)公司的轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略逐步推進(jìn)，第二成長曲線將成下階段行業(yè)選股的核心邏輯。4）靜待轉(zhuǎn)型公司邏輯逐漸落地，一方面獲得新的增長動(dòng)力，凈利潤增速預(yù)期進(jìn)一步提升，另一方面轉(zhuǎn)換賽道也有助于公司的估值中樞提升，進(jìn)而獲得雙擊。

偉明環(huán)保：與青山集團(tuán)合作，進(jìn)軍新能源材料領(lǐng)域

1）2021年6月，公司與青山集團(tuán)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。2）2021年11月，控股股東偉明集團(tuán)與Indigo公司簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，擬 共同在印尼規(guī)劃投資開發(fā)建設(shè)年產(chǎn) 4 萬噸高冰鎳項(xiàng)目，并重點(diǎn)開發(fā)低品 位鎳礦和尾礦的利用技術(shù)。3）2022 年 1月，具體項(xiàng)目落地，公司簽署紅土鎳礦冶煉年產(chǎn)高冰鎳含鎳金屬4萬噸（印尼）項(xiàng)目協(xié)議，強(qiáng)勢(shì)布局新能源材料領(lǐng)域。

中國天楹：引進(jìn)重力儲(chǔ)能技術(shù)，加速推進(jìn)儲(chǔ)能及海風(fēng)業(yè)務(wù)

1）2021年中公司出售Urbaser獲得超過 60 億元現(xiàn)金凈流入。2）2021年底與如東縣政府簽訂海風(fēng)、灘涂光伏、重力儲(chǔ)能等產(chǎn)業(yè)投資協(xié)議。3）2022年2 月，公司與重力儲(chǔ)能技術(shù)商 Energy Vault合作，將在國內(nèi)引進(jìn)并推廣先進(jìn)的重力儲(chǔ)能技術(shù)。

旺能環(huán)境：收購立鑫新材料，積極布局動(dòng)力電池回收

1）2022 年1 月，公司出資9450萬元人民幣收購浙江立鑫新材料公司60%的股權(quán)，立鑫新材料公司正在建設(shè)一條以鈷酸鋰電池廢料、三元鋰離子電池廢料為原料生產(chǎn)鈷、鎳、鋰鹽類氧化物類新材料產(chǎn)品的 生產(chǎn)線，項(xiàng)目建成后可年產(chǎn) 3150t 硫酸鈷、1350t 氯化鈷、1305t 氫氧化 鈷、2561t 硫酸鎳、1458t 碳酸鋰等，預(yù)計(jì) 2022 年一季度可建成進(jìn)入試運(yùn) 營。2）公司積極布局新能源鋰電材料綠色循環(huán)再利用產(chǎn)業(yè)，邁出第一步，大股東美欣達(dá)集團(tuán)在城市礦產(chǎn)資源循環(huán)利用產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域布局已久，產(chǎn)業(yè)資源強(qiáng)，后續(xù)在再生資源領(lǐng)域的持續(xù)拓展值得期待。

圣元環(huán)保：攜手三峽開發(fā)福建海風(fēng)項(xiàng)目

2022年1月，公司公告與三峽啟航簽署《福建省海上風(fēng)電及光伏發(fā)電項(xiàng)目合作協(xié)議》，充分發(fā)揮雙方各自的資本及資源優(yōu)勢(shì)，合作開 發(fā)福建省海上風(fēng)電及光伏發(fā)電項(xiàng)目，關(guān)注后續(xù)進(jìn)展。

02

碳交易價(jià)格超預(yù)期，直接利好垃圾焚燒&再生資源

碳價(jià)格：CBAM新政施壓及有色鋼鐵等高盈利景氣度行業(yè)納入考核，碳價(jià)格有望進(jìn)一步提升

全國碳交易提速。1）全國碳排放權(quán)交易于2021年7月16日開市，繼2011年北京、天津、上海、重慶、湖北、廣東、深圳兩省五市開展碳排 放交易試點(diǎn)后，全國碳排放權(quán)交易市場(chǎng)正式啟動(dòng)。2）從 2021 年 1 月 1 日起，我國碳市場(chǎng)首個(gè)履約周期啟動(dòng)，首批納入的2225家發(fā)電企業(yè)和自 備電廠碳排放量超過 40 億噸二氧化碳。后續(xù)石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙、航空等7大行業(yè)將逐步納入。3）全國碳排放權(quán)交易市場(chǎng)利用市場(chǎng)機(jī)制控制和減少溫室氣體排放，是實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、碳中和與國家自主貢獻(xiàn)目標(biāo)的重要政策工具，將對(duì)節(jié)能減排清潔技術(shù)相關(guān)的長期投資起到引導(dǎo)作用。

碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制帶動(dòng)中國碳交易市場(chǎng)對(duì)標(biāo)歐洲。1）歐盟為限制碳泄露而提出碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制（CBAM）。歐盟認(rèn)為其他與歐盟碳排放目標(biāo)不一致的國家將造成碳泄露的風(fēng)險(xiǎn)，在貿(mào)易全球化背景下，一個(gè)區(qū)域更嚴(yán)格的氣候政策會(huì)導(dǎo)致高碳產(chǎn)品以及相關(guān)碳排放轉(zhuǎn)移到另一區(qū)域。征收碳邊境稅將保障歐盟氣候政策的完整性及有效性，限制碳泄漏，同時(shí)還可以保護(hù)歐盟企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。2）CBAM于 2021 年 7 月啟動(dòng)立法提案，后續(xù)多方將展開復(fù)雜的談判，2023年至2025 年為過渡期，將于 2026 年起生 效，擬對(duì)建材、鋼鐵等碳排放密集產(chǎn)品征稅，帶來中歐貿(mào)易“碳障礙”。3）中歐貿(mào)易“碳障礙”需要通過國內(nèi)碳中和頂層制度設(shè)計(jì)規(guī)避，CBAM將帶動(dòng)中國碳交易市場(chǎng)與歐洲對(duì)標(biāo)。由于CBAM 將在 EU ETS 下運(yùn)作， EU ETS 設(shè)定并逐步收緊碳排放總量上限，隨著相應(yīng)的碳排放許可證收 緊，歐洲碳價(jià)格將穩(wěn)步提升；因此伴隨中國碳交易市場(chǎng)與歐洲對(duì)標(biāo)，未來我國碳交易價(jià)格也有望超預(yù)期。

碳金融：CCER將審核重啟

碳金融：CCER審核重啟，帶來央行碳貨幣發(fā)行新渠道。1）2012 年 6 月，發(fā)改委印發(fā)施行了《溫室氣體自愿減排交易管理暫行辦法》，對(duì)國內(nèi)溫室氣體自愿減排項(xiàng)目實(shí)施備案管理。自愿減排項(xiàng)目經(jīng)過設(shè)計(jì)、審定、備案、監(jiān)測(cè)、減排量核證及減排量備案后，在國家登記簿等級(jí)并在經(jīng)備 案的交易機(jī)構(gòu)內(nèi)交易。2）從 2014 年 3 月到 2017 年 3 月：全國共項(xiàng)目備案1041個(gè)項(xiàng)目，年減排量合計(jì) 1.3 億噸二氧化碳當(dāng)量；全國共減排量備案288個(gè)項(xiàng)目，備案減排量 0.51 億噸二氧化碳當(dāng)量。3）2017 年 3 月，為進(jìn)一步完善和規(guī)范溫室氣體自愿減排交易，發(fā)改委暫緩受理溫室氣體 自愿減排相關(guān)申請(qǐng)。4）預(yù)計(jì) 2022 年，CCER將審核重啟，帶來央行碳貨幣發(fā)行新渠道。

03

垃圾焚燒：顯著受益于碳中和，龍頭公司開啟尋找

第二成長曲線邏輯生活垃圾焚燒行業(yè)顯著受益于碳中和加速推進(jìn)：1）甲烷減排約束將給行業(yè)帶來新增需求；2）CCER交易將提升垃圾焚燒公司的盈利能力和現(xiàn)金流水平。

甲烷減排約束將給行業(yè)帶來新增需求

格拉斯哥峰會(huì)突破行業(yè)發(fā)展天花板，預(yù)計(jì)新增15-30萬噸/日新需求。

根據(jù)“十四五”規(guī)劃，垃圾焚燒行業(yè)在“十四五”期間仍將保持約10%的行業(yè)增速，穩(wěn)健增長。

2021 年11月10 日，中美《強(qiáng)化氣候行動(dòng)的格拉斯哥聯(lián)合宣言》發(fā)布，聚焦強(qiáng)化甲烷測(cè)量和減排。垃圾填埋為甲烷主要的人為排放源之一，管控垃圾填埋產(chǎn)生的甲烷排放量減排潛力較大。我們測(cè)算我國每噸生活垃圾衛(wèi)生填埋排放甲烷 58千克，按照UNEP關(guān)于垃圾 填埋甲烷減排的規(guī)劃目標(biāo)，如果減排量全由焚燒替代填埋來實(shí)現(xiàn)， 則將新增15萬噸/日的垃圾焚燒發(fā)電產(chǎn)能需求。極限狀態(tài)下，如果 效仿日本、德國把填埋僅作為焚燒尾渣的處理手段，對(duì)應(yīng)將增加30萬噸/日垃圾焚燒產(chǎn)能。焚燒替代填埋為大勢(shì)所趨，垃圾焚燒行業(yè)天花板在甲烷減排的約束下將提升至更高水平。

CCER 交易將提升垃圾焚燒公司的盈利能力和現(xiàn)金流水平

CCER交易將提升垃圾焚燒公司盈利能力及現(xiàn)金流水平。CCER交易將顯著增厚垃圾焚燒公司利潤，若按照噸垃圾二氧化碳減排量行業(yè)均值0.3噸、假設(shè)CCER 交易價(jià)格40元/噸 CO2測(cè)算，CCER 交易預(yù)計(jì)帶來噸焚燒處置垃圾12元的增量收入，將增厚目前行業(yè)上市公司平均水平營收 的5%及凈利潤的17%左右。伴隨碳中和配套政策逐步落實(shí)，CCER交易將使得垃圾焚燒公司的盈利能力及現(xiàn)金流水平獲得明顯提升。

固廢行業(yè)龍頭率先開始尋找第二成長曲線

如前文所述，固廢等運(yùn)營類公司具備天然的現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)，存在向新能源等具備更廣闊市場(chǎng)轉(zhuǎn)向的先決條件。同時(shí)固廢行業(yè)面臨市場(chǎng)分化的競(jìng)爭(zhēng)格局，所以大多數(shù)固廢龍頭企業(yè)均有轉(zhuǎn)型預(yù)期。結(jié)合固廢公司的經(jīng)營特點(diǎn)，主要是圍繞新能源綠電運(yùn)營商、新能源材料生產(chǎn)商等領(lǐng)域開展轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為伴隨轉(zhuǎn)型公司的邏輯逐漸落地，一方面可以獲得新的增長動(dòng)力，凈利潤增速預(yù)期進(jìn)一步提升，另一方面轉(zhuǎn)換賽道也有助于公司 的估值中樞提升。

04

再生資源：石化類再生資源，進(jìn)入量增價(jià)漲黃金期

再生油：碳約束推動(dòng)需求高增，再生地溝油產(chǎn)業(yè)升級(jí)將至

碳約束推動(dòng)需求高增，再生地溝油產(chǎn)業(yè)升級(jí)將至。1）碳約束刺激再生油需求，歐洲生物柴油量價(jià)將長期處于高位。2）國際政策推動(dòng)國內(nèi)地溝油利用“高端化”：車用油方面，“烴基化”趨勢(shì)明顯；航油方面，國際航協(xié)2050碳中和目標(biāo)推動(dòng)生物質(zhì)烴基航煤需求釋放。地溝油制烴基柴油附加值將較UCOME顯著提升，再生地溝油向著高端產(chǎn)品升級(jí)的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)明顯。

1. 碳約束刺激需求，歐洲生物柴油量價(jià)將長期處于高位

歐洲生物柴油需求旺盛，量價(jià)將長期處于高位。1）歐盟是全球生物柴油最大的消費(fèi)市場(chǎng)，目前歐盟生物柴油消費(fèi)量占全球總消費(fèi)量的 40%。2）發(fā)達(dá)國家強(qiáng)制按比例添加：伴隨《歐盟可再生能源指令》于2021年開始實(shí)施，歐洲公路運(yùn)輸行業(yè)的生物柴油摻混比例將從 10%提升至25%，需 求將在未來10年保持增長態(tài)勢(shì)。按照目前全球生物柴油產(chǎn)能計(jì)算，到2030年歐洲地區(qū)將至少出現(xiàn)1000萬噸/年的供給缺口；如果考慮美國拜登政府改變碳減排政策帶來的需求增加以及歐洲地區(qū)淘汰ILUC高風(fēng)險(xiǎn)燃料的影響，總體供給缺口將達(dá)1500萬噸/年。3）廢油脂基生物柴油（UCOME）隱含碳排放權(quán)更高，節(jié)碳效果最為突出，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，長期處于供不應(yīng)求狀態(tài)。

2. 國際政策推動(dòng)國內(nèi)地溝油利用“高端化”，產(chǎn)業(yè)升級(jí)將至

目前我國地溝油資源化終端產(chǎn)物主要以脂肪酸甲酯為主，隨著國際政策驅(qū)動(dòng)以及地溝油脫氧加氫制先進(jìn)燃料生物烴基柴油/航煤技術(shù)進(jìn)入成熟階段，我國地溝油資源化終端產(chǎn)品將由脂肪酸甲酯產(chǎn)品向生物質(zhì)烴基柴 油/航煤升級(jí)，產(chǎn)品附加值將逐步提升，產(chǎn)業(yè)升級(jí)良機(jī)將至。

地溝油經(jīng)加工再利用而制備的生物質(zhì)燃料，包括生物柴油、可再生柴油以及生物質(zhì)航煤：1）生物柴油是廢油脂或動(dòng)植物油脂經(jīng)酯交換或酯化制成的脂肪酸甲酯（FAME），需要與常規(guī)化石柴油摻混使用， 目前我國地溝油資源化終端產(chǎn)物主要以脂肪酸甲酯為主（UCOME）；2）可再生柴油是廢油脂或動(dòng)植物油脂通過加氫和異構(gòu)化得到的烴基柴油（HVO/HEFA），為國際認(rèn)可的先進(jìn)生物燃料，可完全替代化 石柴油或與化石柴油制成調(diào)和燃料；3）生物質(zhì)航煤是由廢油脂經(jīng)加氫處理得到 HEFA 后，經(jīng)異構(gòu)化生成。

國際政策推動(dòng)國內(nèi)地溝油利用“高端化”：1）車用油“烴基化”趨勢(shì)明顯。未來伴隨歐洲對(duì)于添加比例、排放標(biāo)準(zhǔn)等約束趨嚴(yán)，車用油面臨“烴基化”趨勢(shì)，生物柴油將向著可再生柴油方向升級(jí)。2） 國際航協(xié) 2050碳中和目標(biāo)推動(dòng)生物質(zhì)烴基航煤需求釋放。國際航協(xié)設(shè)立2050年實(shí)現(xiàn)碳中和的強(qiáng)制性目標(biāo)，生物質(zhì)航煤作為主要減 排手段需求量將攀升。①作為高排放行業(yè)之一，2019年航空業(yè)占全 球碳排放量的 2%。②國際航協(xié)（IATA）于 2021 年 10 月通過決議， 290 個(gè)成員航司在 2050 年實(shí)現(xiàn)碳中和，助力實(shí)現(xiàn)巴黎協(xié)定控制溫升 的目標(biāo)。計(jì)劃減排量相當(dāng)于 2050 年前累計(jì)減排 212 億噸二氧化碳 當(dāng)量。③現(xiàn)有技術(shù)中，生物質(zhì)航煤為主的環(huán)保航空燃料將為主要的 減排手段，環(huán)保燃料預(yù)計(jì)貢獻(xiàn) 65%碳減排量。IATA 初步目標(biāo)為， 2025 年環(huán)保航空燃料產(chǎn)量由 2019 年的 1.4 億升提升至 79 億升， IEA 測(cè)算全球生物質(zhì)航煤的產(chǎn)量在 2021 至 2026CAGR77%。

以地溝油等廢油脂作為原材料的生物烴基航煤（HFEA）目前已技術(shù)成熟、成本相對(duì)較低、得油率較高。1）HFEA 作為目前唯一進(jìn)入 商業(yè)化應(yīng)用階段的生物質(zhì)航煤技術(shù)，生產(chǎn)成本為 0.88 歐元/升，為各 技術(shù)中最低，且得油率為 0.9，遠(yuǎn)高于其他技術(shù)得油率（Pavlenko et al., 2019）。2）據(jù)IRENA，地溝油生產(chǎn)生物質(zhì)烴基航煤的成本低于 大豆油、棕櫚油，根據(jù)現(xiàn)有資料測(cè)算，地溝油航煤成本僅相當(dāng)與棕 櫚油航煤的 62%，具有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)。

再生地溝油產(chǎn)品附加值將逐步提升，產(chǎn)業(yè)升級(jí)良機(jī)將至。受到成本和隱含碳稅影響，目前海外的生物質(zhì)航煤價(jià)格遠(yuǎn)高于化石航煤，生 物質(zhì)航煤的需求基本都是受到政策驅(qū)動(dòng)。據(jù) Argus media 統(tǒng)計(jì)，2020 年生物質(zhì)航煤價(jià)格為化石航煤的 3-6 倍。地溝油制生物質(zhì)航煤產(chǎn)品 附加值將較 UCOME 顯著提升，再生地溝油向著高端產(chǎn)品升級(jí)的產(chǎn) 業(yè)趨勢(shì)明顯。

再生塑料：政策推動(dòng)需求釋放，PET 瓶對(duì)瓶高端回收應(yīng)用

替換速度超預(yù)期 回收再生利用為廢塑料的最佳處置方式。再生塑料節(jié)能減碳，為實(shí)現(xiàn)碳 中和的重要手段之一。政策驅(qū)動(dòng)全球再生塑料需求釋放，PET瓶對(duì)瓶高 端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期。

1. 回收再生利用為廢塑料最佳處置方式

塑料垃圾泄露到環(huán)境中難以降解帶來危害，其污染治理是世界性難題，對(duì)我國來說也亟待解決。1）塑料垃圾產(chǎn)生量快速增加。根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與 發(fā)展組織 2018 年報(bào)告，自 2015 年以來，全球塑料垃圾產(chǎn)量持續(xù)增加， 每年超 3 億噸，預(yù)測(cè)到 2050 年將達(dá)約 120 億噸。2）塑料垃圾污染對(duì)生 態(tài)環(huán)境和人類健康危害大。由于沒有得到有效的收集處理而進(jìn)入環(huán)境， 塑料垃圾部分在環(huán)境中發(fā)生破碎、腐化，給地表水、土壤和海洋等帶來 嚴(yán)重的環(huán)境污染。

回收再生利用為廢塑料最佳處置方式。1）根據(jù)聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署 2018 年報(bào)告，目前全球生產(chǎn)的一次性塑料制品中，僅 9%被再生利用，12%被 焚燒。2）在我國，廢塑料重復(fù)利用率低，2019 年用于填埋及焚燒發(fā)電 的廢塑料分別占總廢塑料量的比例為 32%、31%，未得到終端處置的遺 棄廢塑料量達(dá) 441 萬噸。3）由于塑料制品直接焚燒會(huì)產(chǎn)生大量的有害氣 體，堆積在垃圾填埋場(chǎng)或進(jìn)入自然環(huán)境中也難以降解，因此塑料的回收 再生利用為廢塑料的最佳處置方式

2. 再生塑料為實(shí)現(xiàn)碳中和的重要手段之一

再生塑料節(jié)能減碳，為實(shí)現(xiàn)碳中和的重要手段之一。

原生塑料以化石燃料為主要原材料，是全球高碳排放產(chǎn)業(yè)之一。全 球 85%的塑料使用石油及天然氣精煉的衍生物，經(jīng)過高溫裂解以及塑性加工形成不同特性的聚合物。根據(jù)聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署測(cè)算，如 保持目前的塑料使用率，2050 年塑料產(chǎn)業(yè)占全球原油需求量比例達(dá) 20%，是全球高碳排放產(chǎn)業(yè)之一。國際能源署統(tǒng)計(jì)，2020 年塑料行 業(yè)全球碳排放量為 14 億噸，占全球能源使用所產(chǎn)生的碳排放量比 例為 4%。

從能耗及碳排放的角度來說，再生塑料比起原生塑料來說顯著的節(jié)能減碳。以 PE 為例：1）每噸再生 PET 可減碳 1.13 噸。美國環(huán)保署（US EPA）對(duì)比了焚燒、填埋以及回收 PET 的全生命周期凈碳排 放量，回收再利用是三種終端處理方式中唯一可進(jìn)行減碳的模式。美國 EPA 將使用 100%vPET 以及使用 100%rPET 作為原材料的產(chǎn) 品進(jìn)行對(duì)比，認(rèn)為利用 rPET 作為原材料可以有效減少化石原料使 用，每噸再生 PET 可減少 1.13 噸二氧化碳當(dāng)量排放。2）再生塑料 有效減碳創(chuàng)造新的工藝需求。根據(jù)百事亞洲研發(fā)中心，我國 2019 年 PET 瓶消耗量為 442 萬噸，假定保持 94%的高回收率，經(jīng) 4 次循環(huán)， PET 瓶可每年抵減 2427 萬噸二氧化碳當(dāng)量排放。PET 瓶到瓶再生 利用可助力我國實(shí)現(xiàn)碳中和政策。

3. 政策驅(qū)動(dòng)全球再生塑料需求釋放，PET瓶對(duì)瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期

全球政策積極推動(dòng)塑料回收利用。

在我國，垃圾分類及廢塑料回收再利用政策相繼出臺(tái)。根據(jù)物資再生協(xié)會(huì)，我國 2019年廢塑料回收再生量約為1890萬噸，同比增長3.3%，回收額約為 1000億元。政策推動(dòng)國內(nèi)塑料千億以上回收需 求加速釋放。

在歐洲，歐盟委員會(huì)循環(huán)塑料聯(lián)盟已征集近300家機(jī)構(gòu)自發(fā)推進(jìn)塑 料回收利用，目標(biāo)于2025 年實(shí)現(xiàn)1000萬噸/年塑料回收再生量。

全球大型企業(yè)積極承諾提高再生塑料使用比例。

2019年10月，艾倫麥克阿瑟基金會(huì)與聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署合作發(fā)布 了全球預(yù)防廢塑料污染的首份周年進(jìn)展報(bào)告《新塑料經(jīng)濟(jì)全球承 諾》，目前已有覆蓋全球塑料包裝行業(yè) 20%產(chǎn)值的超過400家企業(yè) 和政府組織簽署了新塑料經(jīng)濟(jì)全球承諾，到 2025 年，參與者對(duì)包裝 中的再生成分的總需求將超過500 萬噸。

全球前四的飲料企業(yè)在新塑料經(jīng)濟(jì)承諾中設(shè)立 2025 年使用再生塑 料的目標(biāo)比例均為 25%以上。然而，據(jù)艾倫麥克阿瑟基金會(huì)統(tǒng)計(jì)， 2019 年四家全球龍頭飲料企業(yè)實(shí)際使用再生塑料占塑料包裝總量 比例的均值低于 10%。如飲料行業(yè)維持目前穩(wěn)定的年銷售額，四家 龍頭企業(yè)至 2025 年存在 167 萬噸/年的再生塑料產(chǎn)能需求。

PET為最主要的可回收塑料之一，PET瓶對(duì)瓶高端回收應(yīng)用替換速度超預(yù)期。

聚酯切片 PET是全球最主要的可回收再生塑料之一。常用于包裝的可回收熱塑性塑料主要是聚對(duì)苯二甲酸乙二酯（PET，聚酯切片）、高密度聚乙烯（HDPE）、聚丙烯（PP）、聚苯乙烯（PS）、聚氯乙烯 （PVC）、低密度聚乙烯（LDPE）、聚苯乙烯泡沫（EPS）。2019 年， PET、PP、HDPE 等可回收材料占全球塑料包裝使用量的 65%，其 中 PET 占可回收塑料包裝的比例近 60%，為最主要的可回收再生塑 料的種類。

全球PET主要終端產(chǎn)物為瓶級(jí) PET。飲料企業(yè)為瓶 PET最主要 的終端客戶，PET 瓶經(jīng)回收可實(shí)現(xiàn)瓶到瓶循環(huán)再生。

在我國，PET瓶回收率全球領(lǐng)先，但以降級(jí)利用為主，產(chǎn)業(yè)鏈向瓶級(jí)高 端利用升級(jí)為未來發(fā)展趨勢(shì)。

我國PET瓶回收率領(lǐng)先全球。根據(jù)中國飲料工業(yè)協(xié)會(huì)，我國2020年P(guān)ET瓶回收率已達(dá)到 94%以上，已具備實(shí)現(xiàn)瓶到瓶再生利用的回 收基礎(chǔ)。

我國PET回收利用以降級(jí)利用為主。然而目前我國 PET 回收清洗 企業(yè)總體規(guī)模小且分散，小型回收清洗企業(yè)由于工藝技術(shù)受限，無 法將分揀的 PET 瓶達(dá)到瓶級(jí)再生的標(biāo)準(zhǔn)，因此我國目前再生 PET 超 80%的終端產(chǎn)物為紡織品，僅實(shí)現(xiàn)一次再生利用，為降級(jí)循環(huán)。

行業(yè)瓶對(duì)瓶高端回收應(yīng)用替換加速。目前垃圾分類政策的推進(jìn)完善 了垃圾回收體系，提升了塑料垃圾轉(zhuǎn)運(yùn)、分揀的成本，對(duì)小型回收 清洗企業(yè)的利潤進(jìn)行擠壓?；厥阵w系的完善有望整合目前回收企業(yè) 分散的競(jìng)爭(zhēng)格局，促使回收企業(yè)將生產(chǎn)線由低端降級(jí)循環(huán)轉(zhuǎn)型為規(guī) ?；咂焚|(zhì)瓶到瓶再生，行業(yè)瓶對(duì)瓶高端回收應(yīng)用替換加速。

在歐洲，政策驅(qū)動(dòng)再生 PET 產(chǎn)能擴(kuò)張。根據(jù) PET 占?xì)W盟塑料總需求比 例為 8%計(jì)算，如歐洲維持現(xiàn)有塑料消耗量，目標(biāo) 25% rPET 使用率將釋 放歐洲 rPET 產(chǎn)能 97 萬噸/年。

再生金屬：需求快速增長，危廢火法資源化保持高景氣度

再生金屬提取相較于原生金屬可大量節(jié)約能源、減少污染排放，是碳減 排的重要路徑之一。未來隨著高耗能行業(yè)逐步納入碳交易，以及歐盟碳 邊境調(diào)節(jié)機(jī)制執(zhí)行，預(yù)計(jì)從重金屬相關(guān)危廢中提取再生金屬的產(chǎn)量將有 較大增長空間。碳中和時(shí)代下，主要產(chǎn)品為再生金屬的危廢火法資源化 是目前危廢行業(yè)里景氣度最高的細(xì)分。

1. 危廢火法資源化可提取再生金屬

危廢處置技術(shù)可分為無害化和資源化。1）危廢是工業(yè)生產(chǎn)過程中產(chǎn)生的 危險(xiǎn)廢棄物，我國對(duì)危廢界定嚴(yán)格執(zhí)行名錄管理制度，并執(zhí)行全生命周 期管理。2）根據(jù) 2021 年版國家危險(xiǎn)廢物名錄，危廢分為 46 大類 467 小 類，不同種類的危廢處置手段有所區(qū)別。由于危廢本身的污染物屬性和 資源屬性，處置技術(shù)可分無害化及資源化：①無害化：當(dāng)污染物屬性占 主要地位時(shí)，以無害化處置為主，通過焚燒、填埋、物化等方式，進(jìn)行 減量、徹底的性狀改變或與環(huán)境徹底隔離等方式避免環(huán)境危害；②資源 化：當(dāng)資源屬性占主要地位時(shí)，以資源化回收再利用處置為主，通過有 價(jià)組分回收、提純回用等方式，顯著降低廢物的環(huán)境危害，同時(shí)獲得盈 利。

危廢資源化回收金屬主要有火法和濕法工藝。1）危廢資源化回收金屬主 要針對(duì) HW22（含銅廢物）、HW17（表面處理廢物）、HW46（含鎳廢物） 和 HW48（有色金屬冶煉廢物）等。2）濕法工藝產(chǎn)品為金屬鹽（例如硫 酸銅、氧化銅、堿式氯化銅、硫酸鎳、碳酸鎳和硫化鎳），火法工藝產(chǎn)品 為再生金屬（例如含銅量在 97%的粗銅）。

2. 再生金屬生產(chǎn)可顯著節(jié)能減碳

再生金屬可有效減少初次生產(chǎn)過程中碳排放。再生金屬相較于原生金屬 可大量節(jié)約能源，是行業(yè)碳減排的重要路徑之一。以火法資源化的典型 產(chǎn)品之一再生銅為例：

從銅產(chǎn)品生產(chǎn)的生命周期來看，研究碳排放的系統(tǒng)邊界包括開采、 冶煉、再生產(chǎn)、加工以及進(jìn)出口銅。

根據(jù)文獻(xiàn)測(cè)算，采礦、冶煉精煉、二次生產(chǎn)、加工制造四個(gè)階段中 二氧化碳排放數(shù)值分別為 2120、1980、1130、565kgCO2/t 銅。可見采 礦、冶煉精煉環(huán)節(jié)碳排放強(qiáng)度較高，再生銅相對(duì)原生銅顯著減排。

再生銅生產(chǎn)的單位能耗僅為礦產(chǎn)銅的 20%，每利用 1t 廢雜銅，可少 開采礦石 130t，少產(chǎn)生 2tSO2、13.1kgNOx 和 100 多 t 工業(yè)廢渣， 節(jié)能 87%；與原生銅（開采加冶煉）的排放因子相比，二次生產(chǎn)有明顯 的低碳效應(yīng)，再生銅僅為原生銅的 32.1%。

3. 雙碳政策加速推進(jìn)下，行業(yè)保持高景氣度

雙碳政策加速推進(jìn)下，再生金屬需求快速增長，危廢火法資源化行業(yè)保 持高景氣度。

對(duì)標(biāo)發(fā)達(dá)國家，我國再生金屬利用率有待提升。同樣以火法資源化 典型產(chǎn)品再生銅為例，1）2021年我國精煉銅產(chǎn)量同比增長 7%達(dá) 1049 萬噸，根據(jù) SMM，2021 年用于生產(chǎn)電解銅的再生銅原料占比 約為 21%，與發(fā)達(dá)國家平均 64%的比例相比仍差距較大（WBMS， 2016）。2）根據(jù)《“十四五”循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》，2020 年我國再生 銅產(chǎn)量 325 萬噸，到 2025 年再生銅產(chǎn)量將達(dá) 400 萬噸。3）預(yù)計(jì)未 來碳排放約束將持續(xù)提升我國再生銅利用比例。

我國重金屬相關(guān)危廢總量多，增長快，從涉重危廢重提取再生金屬 潛力大。1）在 2021 年版《國家危險(xiǎn)廢物名錄》中的 46 大 467 小類 危廢中，涉及重金屬的危廢占了 18 大類 148 小類，涉重危廢無論 大小類別還是產(chǎn)排量基本占到危險(xiǎn)廢物總量的 1/3 左右；主要包括 重金屬生產(chǎn)、加工、處理、利用或環(huán)境治理過程產(chǎn)生的各類含重金 屬危險(xiǎn)廢物，如電鍍污泥、酸洗污泥、冶煉廢渣、加工塵泥等。2） 隨著我國工業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的持續(xù)擴(kuò)大，對(duì)金屬材料的需求、加工和處 理強(qiáng)度將持續(xù)增長，因此工業(yè)源涉重危廢的產(chǎn)排總量仍在不斷增加 （數(shù)據(jù)來源：《涉重危廢概念的提出及其資源化利用》）。3）未來隨 著高耗能行業(yè)逐步納入碳交易，以及歐盟碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制執(zhí)行，預(yù) 計(jì)從重金屬相關(guān)危廢中提取再生金屬的產(chǎn)量將有較大增長空間。碳中和時(shí)代下，主要產(chǎn)品為再生金屬的危廢火法資源化是目前危廢行業(yè)里景氣度最高的細(xì)分。

行業(yè)主要壁壘在于前端危廢收儲(chǔ)能力+后端處置核心技術(shù)。

前端危廢收儲(chǔ)能力：如同其他的再生資源細(xì)分行業(yè)，危廢的前端收儲(chǔ)能力是項(xiàng)目成功的最重要因素之一，搶占優(yōu)質(zhì)的區(qū)域市場(chǎng)和掌控 采購全流程至關(guān)重要。1）對(duì)于危廢火法資源化公司來說，優(yōu)質(zhì)的區(qū) 域市場(chǎng)主要包括 HW17、22、48 產(chǎn)量大的江蘇、浙江、廣東、湖南 等地。2）危廢采購經(jīng)驗(yàn)豐富、嚴(yán)格掌控采購全流程可避免中間環(huán)節(jié)利益流失，從而控制住采購成本，保障危廢質(zhì)量，是后端充分提取 金屬產(chǎn)品的基礎(chǔ)。

后端處置核心技術(shù)：在后端處置環(huán)節(jié)，應(yīng)用先進(jìn)的技術(shù)可以充分的 提取稀貴金屬，以保障項(xiàng)目的較高的盈利能力。

 

來源 | 未來智庫，有刪減

作者 | 國泰君安證券，徐強(qiáng)、邵瀟、于歆

編輯 | 匡宋堯

特此聲明：
1. 本網(wǎng)轉(zhuǎn)載并注明自其他來源的作品，目的在于傳遞更多信息，并不代表本網(wǎng)贊同其觀點(diǎn)。
2. 請(qǐng)文章來源方確保投稿文章內(nèi)容及其附屬圖片無版權(quán)爭(zhēng)議問題，如發(fā)生涉及內(nèi)容、版權(quán)等問題，文章來源方自負(fù)相關(guān)法律責(zé)任。
3. 如涉及作品內(nèi)容、版權(quán)等問題，請(qǐng)?jiān)谧髌钒l(fā)表之日內(nèi)起一周內(nèi)與本網(wǎng)聯(lián)系，否則視為放棄相關(guān)權(quán)益。